美聯儲在9月底的加息會議上加息25個基點，於此同時，隨著美元和港元使用成本的水漲船高，影響香港幾乎所有貸款的「最優惠利率」（簡稱「P」）也即將上調，引得背負港元負債的朋友們一陣恐慌。在香港，對於個人投資者而言，除了按揭買樓，還有另外一種貸款投資活動也會受到「加P」影響，那就是——保費融資，俗稱「加槓桿買保單」。那麼，美元加息所引起的「加P」究竟會如何影響保費融資後大額保單的收益率？有關香港保費融資（保單貸款）原理和案例分享。
今天的文章，我們就用一個實際例子來計算一下。
1、什麼叫「保費融資」？
保費融資（Premium Financing）是投保人、保險公司、銀行三方圍繞「保險合同」展開的一種合作形式，具體操作為：投保人向銀行貸款購買保險合同，投保成功後保單將作為放貸抵押物由銀行保管，直至貸款還清（類似於貸款買房）。
保費融資主要有兩個優勢：
- 首先，可以允許投保人用較少的資金購買一張大額的壽險保單，撬動更高的「身故保額：保費」槓桿比，從而放大保險的保障功能；
- 其次，由於銀行所收取的「貸款利率」低於保險公司派發給保單持有人的「投資收益率」，保單持有人可以從中賺取「息差」，從而放大保單的投資收益率。
總體來看，只要銀行的貸款利率不超過保單的實際投資收益率，「保費融資」在絕大多數情況下都屬於一種「穩賺不賠」的操作。
2、「保費融資」如何操作？
保費融資只適用於在保單在簽發時就擁有較高現金價值的大額壽險保單。這種保單通常為保費一次性躉交的萬用壽險（或終身壽險），保單簽發時，銀行可以最多提供等於保單現金價值90%的保費貸款（約為保費的70%），投保人自己只需要自付剩下的保費（約為保費的30%）即可。
不同的香港保險公司各自有對應合作的商業銀行，如友邦與永隆、太平與農行等。過去，想做保費融資，大多數情況下需要開設私人銀行戶口，入場門檻較高（通常要100萬美元以上），並且要在私銀戶口中留存一大筆資金做投資。不過在最近的一兩年中，香港的保費融資已經逐步走出私銀，門檻放低，開始成為一種普通投資者的選擇。
投保人在保險公司完成投保申請並順利通過核保後，投保人可帶著保險公司提供的「退保現金價值單據」（Cash Surrender Value Letter）到銀行辦理保費融資，順利的話2-3周後銀行就會把批核的貸款發放到投保人的銀行賬戶中。之後，投保人將融資獲得的總保費（70%的銀行貸款+30%的自付金額）一起繳付給保險公司，待保單批核，保費融資就算是完成了。
隨後的日子中，投保人要根據銀行給出的貸款利率（通常為「Hibor+」或「P-」的形式）償還貸款利息。在貸款尚未還清前，投保人的保單是被抵押在保險公司的，且無論該保單退保或發生理賠，保險公司都會先向銀行償還貸款，再將剩餘的金額退還給保單持有人或保單的受益人。
3、無「保費融資」的收益率計算
為了詳細了解有無保費融資的差別，我們首先要計算一下沒有保費融資情況下保單的收益率。我們以中銀人壽的「盛世傳承」萬用壽險為例（可在中銀香港進行保費融資）：
- 35歲不吸煙健康男性，躉交保費50萬美元，保單的壽險保額為280萬美元（槓桿倍數為5.6）；
- 賬戶保證派息率為2.25%，預計派息率為3.90%；
- 投保首年有6%的保費費用，隨後年份根據年齡收取保險成本（及保單費用），投保後15年內退保有額外的退保費用；
- 按照預期假設計算，投保20年後退保可獲84萬美元，投保30年後退保可獲114萬元。
壽險與純投資的區別在於，壽險可以為被保險人提供一定的身故保障，因此在計算保單收益的時候需要將保障成本考慮在內（看做是保單所提供的收益）。我們可以把身故保額超過保費的部分看做是一份定期壽險的保障，比如說，我們將在投保20年之後將這張壽險保單退保，相當於這張保單在20年內為我們提供了230萬美元的壽險保障（身故保額280萬美元 – 保費50萬美元），其保障成本可以簡單地用一張20年期的定期壽險表示（以全美人壽超優體費率計算，35歲不吸煙男性，230萬美元保額，每年保費為2,275美元）。
假設我們要計算持有保單20年所能獲得的投資收益率，保單20年內的所有現金流如下圖所示（投保時一次性繳付50萬美元，隨後每年獲得等值於2,275美元的壽險保障，在20年後退保時可獲得84萬美元）：
利用IRR公式計算這筆凈現金流所能提供的內部回報率，為3.00%（持有保單20年）。同理，如果持有保單30年，則保單所能提供的內部回報率為3.28%。
4、有「保費融資」的收益率計算
如果使用了保費融資，保單所能提供的收益率會提升至多少呢？
目前，在中銀香港開設普通理財戶口進行保費融資，規則大致如下：
- 所能提供的最高貸款金額為保單簽發時現金價值的90%；
- 目前中銀香港允許用港元融資購買美元保單（港元融資成本較美元低，因為美元Libor高於港元Hibor）；
- 港元貸款利息（每年）計算規則為「P-3%」，中銀香港使用「細P」（5%），即當前貸款利率為2%；
保單簽發當日的退保價值為41萬美元，中銀香港可提供的貸款金額為37萬美元（首日退保價值41萬美元的90%，相當於保費50萬美元的74%），即投保人只需要自付13萬美元，就可購買一份保費為50萬美元、保額為280萬美元的萬用壽險（槓桿倍數由5.6提升至21.5倍）。
使用保費融資後，保單現金流會出現以下幾個變化：
- 保費的實際支出由50萬美元減少至13萬美元；
- 每年需要繳付貸款利息7,411美元（= 37萬美元 × 2%）；
- 20年後退保後的金額將首先扣除貸款金額，即由84萬美元減少至47萬美元。
保費融資下保單20年內的所有現金流如下圖所示：
利用IRR公式計算保費融資下凈現金流所能提供的內部回報率，為4.49%（持有保單20年），較不融資的收益率3.00%有明顯提升。
同理，如果在保費融資的情況下持有保單30年，保單所能提供的內部回報率為4.76%，同樣較不融資的3.28%有明顯提升。
5、美元加息對保費融資的影響
如果美元加息，會對保費融資後保單收益率產生什麼影響呢？
我們使用不同的P對融資後的收益率進行了測算，如下表所示：
不同貸款利率下保單收益率展示
可以看到，如果「細P」從現行的5.00%上漲0.25%至5.25%（大概率事件），會導致融資後的保單收益率下降0.35%左右（持有保單20年的收益率從4.49%下降至4.11%，持有保單30年的收益率從4.76%下降至4.46%）。
雖然P增加0.25%會令「息差」減小、實際收益率降低，但是融資後的收益率仍舊較未融資的收益率高1%以上。如果後續由於美元繼續加息而導致P進一步增加至6.00%的水平（相當於「加P」1.00%），融資後的收益率將逐步降至與未融資收益率相近的水平，這也就意味著，只要「加P」的幅度在0.25%~1.00%之間變動，進行保費融資就不會降低保單的實際收益率，而且投保人可以利用此方法提高資金使用效率，放大保單的身故保額槓桿。
既然是對投資進行「加槓桿」的操作方式，就肯定會存在一定的風險——「保費融資」最大的風險就是在極端情況下P升至很高的水平，從而導致保單貸款所要償還的利息超過保單原本的收益。
不過，目前美聯儲對於加息十分謹慎，屬於有條不紊地緩慢加息，再加上借款人可以提前還貸（需要承擔一定的提前還款懲罰），「保費融資」的風險整體可控。
