全球經濟活動自4月中開始顯著反彈，政策的大力支持及封鎖措施的逐漸解除促使經濟出現了一些V型復甦的跡象。然而，日前美國部分地區的新冠肺炎疫情再次升級，新病例不斷增加，使投資者普遍擔憂新一輪的社交隔離措施會阻礙經濟的恢復。
股市：保持謹慎，擇優而選
問：美股在2月創下歷史高點，而在3月卻創下最快速跌勢，原因是投資者無法預測企業如何維持盈利增長。我們目前對美國股市的總體看法是什麼?
答：股票市場反映兩個信號：企業盈利預期，以及投資者願意為這些未來獲利支付的價格（即市盈率倍數）。今年上半年的全球封鎖措施凍結了市場需求，不可避免地拉低了企業盈利水平。因此，我們預計2020年標普500指數成分股的盈利將較2019年下降17%。
需要強調的是，市場已經「接受了」2020年將是糟糕一年的看法，因此投資者應放眼未來，做更長遠的思考以決定願意為股票支付怎樣的價格。隨著經濟活動的恢復，我們預計到2021年企業盈利才能恢復至2019年左右的水平。經濟復甦不會是直線型的，但也不會再次遭遇大規模封鎖措施的衝擊，且新冠疫苗很可能在2021年面世，因此能夠從根本上避免永久性的經濟損失。
就市盈率倍數而言——目前的阻力是股票估值過高（長期平均市盈率為未來12個月收益的16.3倍，而目前市場估值為21.8倍）。但從長遠考慮，美聯儲將維持零利率直至2022年，企業產生現金流的能力仍維持在較高水平，且股東的收益率前景依然樂觀。
綜合這些因素，我們預計標普500指數年底可能達到3,250點至3,350點的範圍（上周五收盤價為3,009點）。
問：除了美國以外，哪裡還能找到風險／回報比具有競爭力的投資組合?
答：除了美國以外，我們還看好法國、瑞士、中國和德國的股票市場。它們的共同之處在於，受益於疫情之後的「新常態」，其消費、科技和醫療保健業的前景較為樂觀。
疫情期間消費者的消費水平被壓抑，我們將看到他們增加在改善居家辦公環境方面的消費，且更偏重於線上消費的形式。企業也將因為公共衛生危機和外部環境變化的影響，加快數字化和網路安全方面的支出。另外，經歷了疫情之後，與創新性醫療保健產品和解決方案相關的企業估值將會上升。
問：鑒於人們普遍預期市場回報將較為平緩，哪些板塊將提供更多上行機會?
答：關注以下三個主要領域：
- 數字化和創新：數據顯示，電子商務在美國的滲透率由疫情前的17%增長了50%以上。此外，醫療創新開始更偏重於大型疾病的終端市場，如糖尿病、腫瘤和心血管疾病等。市場對新冠肺炎疫苗及診療方案的關注也進一步提升了醫療創新科技行業的前景。
- 「家是心之所在」：新冠疫情迫使人們更多地待在家裡。4月美國消費者儲蓄率創下紀錄高位，達33%左右 (比3月份增加了13%)；千禧一代年歲漸長並陸續組建家庭；潛在的郊區移民；以及極低的借貸利率，這些因素都將促進一個趨勢，即房屋類支出的大幅增加。我們認為，在低利率水平和新屋供應持續短缺的情況下，這一趨勢將會持續。
- 市場反彈機遇：對股票的選擇是關鍵，建議採取短期戰術性策略。新冠疫情延後(而不是摧毀)了大量消費，對於交通、住房、半導體、消費貸款、個人旅行和非必須性醫療服務等領域而言，需求將在疫情之後復甦。
問：有哪些風險需要規避?應該避開市場的哪些板塊?
答：目前市場面臨的最大風險之一在於，第二波疫情的升溫可能壓垮醫療衛生系統並迫使經濟重新陷入封鎖。另外，美國大選也值得投資者密切關注。
我們想要避免的板塊：隨著周期性板塊的上漲，我們考慮削減這些板塊的敞口，其中包括能源板塊。誠然，能源行業的復甦會在2021年到來，但考慮到能源行業的高槓桿及結構性問題，當前的估值相對其風險而言顯得太高了。長期來看，礦物燃料持續受到可再生能源的挑戰，而可再生能源將繼續獲得技術進步和消費者環保意識增強的支持。航空業是另一個需要避免的板塊，因為占行業利潤65%的商務旅行離恢復到疫情前水平的距離還很遙遠，企業財務狀況需要較長時間來修復。最後，我們在對市場持倉的觀察中發現，投資者為安全性付出了過高的代價，因此我們對必需品消費和公用事業板塊不那麼樂觀，這些股票目前的交易價格高於歷史平均水平。
固定收益：既不借債，也不放貸嗎?我們不這麼認為。
問：如果零利率環境持續下去，投資者能夠從哪裡能獲得收益?
答：鑒於全球政策利率均維持在零左右的水平，主要央行的資產購買計劃也將在較長時間內使國債利率維持低位，投資者最大的挑戰之一將是尋找收益率的來源。對我們來說，任何有利差的東西看上去都比無風險利率更有吸引力。我們最喜歡較高質量的高收益債券，其次是投資級債券和一些新興市場債券。現金不是王者，未來幾年，發達國家的政策利率可能會一直保持在零左右的水平（甚至負值區間）。
問：投資者如何利用低利率?
答：我們看到各種期限的借貸成本都在下降，而美聯儲降低利差的承諾是強有力的。三個月期倫敦銀行間拆放款利率(LIBOR)自2015年以來首次跌至30個基點以下，30年期抵押貸款利率則處於歷史低點。
希望提高收益率的投資者可以考慮在固定收益投資組合中增加適度的槓桿。利用低利率水平，投資者可以在不調整信貸或利率風險的情況下更輕鬆地達到收益目標。特別來說，投資者可以考慮槓桿套利交易機會，因為多數信用債的息差都高於保守估計的借貸成本。槓桿當然不一定適合所有人，但它可以成為低利率環境中提高收益的強大工具。
貨幣和大宗商品：從美元走向多元化外匯配置
問：美元走強已有一段時間，目前我們應如何看待它?
答：我們認為美元走強的時期終於要結束了。在過去10年的大部分時間裡，美元的強勢是由相對較高的主權債券收益率以及美國經濟在不平衡的全球增長中體現的相對優勢所推動的。現在，美聯儲已將利率降至零，美國國債收益率跌至長期低點，經通脹調整後的收益率優勢已經消失。重要的是，隨著全球經濟從新冠疫情危機中復甦，我們相信市場情緒將改善，尋求避險的資本將流向比美元現金更具吸引力的投資機會。多幣種投資者應考慮對沖其美元敞口，我們認為歐元尤其有升值空間，尤其是在德國和法國提出的財政轉移計劃成為現實的情況下。
與此同時，以美元計價的大宗商品將更加富有吸引力。黃金將受到美元疲軟和較低的真實收益率的支撐，而油價將繼續受到正在進行的供需調整的支持。
